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白酒后面还有更苦的日子

2024-09-14 16:24| 来源:投资界|阅读量:11089|

昨天,财联社援引了四川酒类流通协会高层的一条消息,“今年中秋这段时间,预计动销普遍下降20%-30%。”

数据容易夸大现象,一来,去年是中秋国庆双节,今年只有中秋单节,消费者需求被分流了。

二来,这个销量预测更多是基于一些线下经销商数据。但今年白酒线上销量很快,618京东超市酒类成交额同比增长80%。线上平台也可能在中秋期间挤压白酒线下销售。

虽然中秋的销量下滑没有数据看起来那么严重,但白酒的苦日子也确实在后面。本文持有以下观点:

1、白酒的真实业绩比财报差。白酒先款后货的特征,使其现金流大部分时候高于净利润,但上半年,白酒经营现金流只有净利润的74%。原因之一是渠道压货多,经销商回款难,二季度次高端,区域名酒回款同比下降了7.9%、0.7%。

2、白酒的业绩底还没到。除了茅五泸外,次高端白酒合同负债同比下降7.4%、区域名酒合同负债同比下降了29.4%。合同负债是白酒收入的蓄水池,规模减少意味着白酒企业接下来业绩会进一步下滑。

3、不能参照过去的周期性衡量如今的白酒。前两次白酒周期中,国内经济都是欣欣向荣的状态,为白酒量、价回升提供了基础。如今经济转向后,白酒也出现了明显的消费降级趋势,加大了白酒走出周期的难度。

/ 01 /现金流低于净利润,真实业绩比财务数据更差

如果单从数据看,上半年白酒行业的业绩表现尚可,19家A股上市酒企实现营业收入2420.73亿元,同比增长13.5%;合计实现归母净利润956.82亿元,同比增长14.31%。

纵向来看,白酒行业营收、利润均出现下降趋势,上半年,白酒行业营收同比增速下降3个百分点、净利润增速下降4.5个百分点,增速均下降至近几年的*点。

当然,和疲软的消费大盘比,白酒还能交出这些的业绩,不能说差。

但只看单点的数据会一叶障目,就像中秋节动销数据夸大了白酒行业销量的低迷,白酒的营收、利润数据也夸大了行业的真实销量。

如果把现金流和净利润结合起来看,会发现白酒纸面的业绩增长并没有完全转化为企业的真金白银。

此前多年,白酒行业的现金流都大于净利润,但22年后两者倒过来了。尤其是上半年,经营现金流只有净利润的74%。

白酒企业有强势的产业地位,一般都是先款后货的结算方式,经营现金流应该高于净利润才对,如今两者反涨,说明酒企给下游更宽松的赊销政策,亦或是下游回款变得更困难。

根据招商证券数据,二季度,以茅五为代表的高端白酒虽然不存在回暖问题,但次高端,区域名酒回款同比下降了7.9%、0.7%。

回款不好的理由很简单,酒企的货越来越不好卖了,很多产品没有流到终端用户手中,而是留在了经销商仓库里,经销商卖不动,很多给酒企结不了款。

从2022年上半年到今年上半年,上市酒企的存货周转天数已经从695.1天提高到765.8天,存货规模已经从1227.8亿提高到今年上半年的1578.6亿。

渠道压货一时爽,一直压货火葬场,把货压给经销商虽然还能实现明面的业绩增长,但渠道总有撑不住的那天。这也为白酒企业接下来的业绩埋下了隐患。

/ 02 /区域酒合同负债同比下降29.4%,业绩底还没到

白酒公司最苦的日子还没到。

二季度,除了以茅五泸代表的高端白酒,合同负债还在稳步增长外,次高端、区域名酒合同负债都出现下降趋势。前者合同负债同比下降了7.4%,后者合同负债同比下降了29.4%。

合同负债可看做白酒业绩的前瞻性指标,它指白酒企业已经收到下游货款,但还没给下游发货的金额,是白酒企业收入的蓄水池,合同负债规模下降,说明其未来营收数据会进一步变差。

如今次高端、区域名酒合同负债规模直接下降,基本上可以确定其业绩底还没到。它们除了受大环境影响,也受高端酒下沉的挤压影响。

上半年,高端酒企的“产品下沉”体现在了报表中,说白了就是,低档酒增速更快、占营收比重更高的情况。比如,茅台系列酒收入占比已提升至16%,较上年同期增加了1.56个百分点。

高端酒下沉也会挤压次高端市场,比如2022年,茅台推出茅台1935,定价到千元带,对次高端品牌形成了挤压。

高端酒下沉叠加消费下行,经销商对次高端和区域名酒的信心不足,自然也就减少了采购。

那高端酒到底了吗?虽然合同负债的前瞻性指标还在增加。但从产业逻辑看,高端酒未来并不乐观。

以茅台为代表的高端白酒主要应用在基建、地产等商业场景中,构成了高端白酒的需求大盘,比如茅台商务接待占比 50%,礼品占比30%,宴会占10%,剩余才是自饮等需求。

这也不难理解,地产、基建竞争同质化,产业利益错综复杂,白酒就是拿单工具,被嵌入到了基建产业链中。在基建成为我国经济引擎的时候,白酒也就搭上了顺风车。

但前不久,六部门已经发布停止大基建的文件,当*的需求场景消失,高端白酒的业绩又能坚挺到什么时候呢?

/ 03 /不能参照过去的周期性衡量如今的白酒

最近,有投资人把白酒当下的处境和过去的白酒周期作对比。认为白酒行业已经历过两次回调力度更大的周期,市场现在对白酒的悲观有点过头了。

拿过去的白酒周期和现在做对比不合适,过去支撑白酒行业走出周期的两大因素量、价在这次周期中都不具备了。

回顾两次白酒周期。*次是1998年-2003年,白酒行业总产量从1998年开始连续6年负增长,2003年已萎缩至331.35万吨,不及1997年总产量的一半。

这轮周期下行的因素是97年亚洲金融危机爆发,国内经济放缓,以及次年爆发山西朔州恶性假酒案,国家进行了控量调控。

但之后随着经济企稳以及行业整改完成,白酒产量重回增长在加上酒企的高端化尝试,酒企出现10年黄金周期。这次“量”和“价”都为白酒走出周期起到了支撑作用。

第二次白酒周期则是“八项规定”和“禁酒令”,导致政商务白酒需求断崖式下滑。不过15年棚改货币化带来了财富效应,酒企抓住了商务用酒机会,高端化进展迅速。这次,量没有增长,白酒走出周期主要靠“价”。

虽然驱动因素有区别,但过去两次白酒走出周期的共性是,国内经济都处在高增长阶段,2000-2019年中国GDP平均增长9.7%。消费者手中不断增长的财富,为白酒的量、价回升提供了基础。

但如今宏观经济增长已降低至5%左右,并且还会不可逆的下移。当遇到经济下行后,消费者钱包扁了,白酒的量、价提升的基础也就没有了。

如今的白酒行业已经发生了明显的消费降级,根据发改委公布的白酒平均销售价格数据,中国高档、中低档白酒的平均价格从2022年四季度开始回落,到2024年3月,中国高档、中档白酒平均价格分别较2022年的高点回落约5.00%、3.90%。

消费端,白酒消费降级体现的更明显。根据中国酒业协会发布的《2024中国白酒市场中期研究报告》,上半年,白酒市场经销商、零售商反馈市场动销量*的前三价格带分别为300-500元,100-300元、100元及以下。

量、价齐杀下,白酒至少现在看不到周期反转的可能。但令人深思的是,这已经是中国*的消费股。

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